科创板里最具有研米乐M6究价值的公司:中微半导

 公司新闻     |      2016-01-10

米乐M6这就是科创板最具研究价值的公司:中微半导体。中微半导体的主营业务是刻蚀设备和MOCVD设备的研发、生产和销售,近年来增长速度非常快。从刻蚀设备到世界领先水平,到MOCVD设备的领先者,5nm等离子刻蚀设备的发展。中微半导体这家公司可能是未来科创板的顶尖力量,也可以说是科创板中的茅台,至少也是京东方。

中微的业务不是我们平时接触到的,这给我们的分析增加了一定的难度。毕竟公司生产高端产品,产品的应用主要是晶圆厂,不是给我们普通投资者吃喝的。因此,研究这类企业,首先要搞清楚这个企业的行业、竞争对手和属性。如果没有这样的链接,您可能在分析后不知道该公司产品的功能。详情如下:

科创板里最具有研米乐M6究价值的公司:中微半导体

米乐M6一、微小而巨大的芯片产业

随着近年来社会对集成电路的重视和大量海外高端人才的回归,我国集成电路近年来发展迅速。在集成电路设计(华为海思)、集成电路制造(中芯国际)、集成电路封测(长电科技)、刻蚀设备(中微半导体)等领域,出现了一批批优秀企业。

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米乐M61 半导体设备

我们的主角中微半导体所在的领域是半导体设备细分行业。这个行业的半导体设备主要有两种,一种是光刻机,一种是蚀刻机。中伟是以蚀刻机为主要设备的供应商。去年12月,公司自主研发的5纳米等离子刻蚀机通过台积电正式验证,将用于全球首条5纳米工艺生产线。

薯片,这被戏称为:除了水和空气,其他的都是进口产业。近期中美贸易战的焦点在芯片领域。美国政府对华为的封锁是命令美国供应商未经国会批准不得购买华为芯片。这也是我们非常愤怒的地方。为什么中微半导体仍然被最先进的设备所束缚?

米乐M6主要原因是我国的短板在于光刻机,与国外先进技术差距非常大。为什么蚀刻机技术这么好,就不能弥补这个短板吗?这就是光刻机和蚀刻机的区别。有些人将蚀刻​​机与光刻机混淆。事实上,两者的区别是非常大的。光刻机是芯片制造的灵魂,蚀刻机是芯片制造的身体。

光刻机将电路图投射到覆盖有光刻胶的硅片上,然后刻蚀机将刚刚绘制电路图的硅片上多余的电路图蚀刻掉。光刻机印刷图案,然后蚀刻机根据印刷的图案蚀刻掉有图案(或没有图案)的部分,剩下的部分就是集成电路。所以这是两道工序用到的设备,两道工序是连续的。

我国光刻机最高水平是上海微电子的90nm工艺。世界顶级光刻机是ASML的7nm EUV光刻机。ASM已经开始研发5nm工艺光刻机。相对而言中微半导体设备公司,我国在光刻机制造领域与国际先进水平存在较大差距,高端光刻机全部依赖进口。只能说我国刻蚀机技术处于领先地位,中微半导体的介质刻蚀机和硅通孔刻蚀机位居世界前三。但就整个产业链的产能和技术而言,与一些大企业的差距非常大,

米乐M6那么我们就说完了中微半导体的单一产业领域。现在我们放眼整个行业,看看半导体设备在这个行业中扮演什么角色?

2 半导体行业

半导体的发展正变得越来越集成化和小型化。从早期的电子管到现在的7nm器件,在一个小芯片上需要数百个步骤和工艺,显示出高端技术的优越性。正是这样的行业特点,导致整个行业高度依赖技术创新。而半导体设备是制造芯片的基石,没有这种芯片就不可能存在。

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可见,虽然产值不高,但是没有这个真的是没有办法向下游发展的。这也是贸易战在芯片领域展开的原因。没有先进的技术,很难开发出一个非常广泛的信息系统。可以说,这条线创造的价值不高,但不能缺少,是高端技术的积累。

2. 竞争形势

在这个行业,没有一家中国企业能进入世界前十。目前,全球半导体刻蚀设备领域的三大巨头——应用材料、泛林、东京电子。尤其是在光刻机领域,与顶尖技术的差距非常大。光刻机被誉为20世纪人类发明的奇迹之一。我们日常使用手机的CPU制造过程都离不开光刻机。

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目前光刻机领域的佼佼者是荷兰ASML,占据了高达80%的市场份额,垄断了高端光刻机市场——最先进的EUV光刻机一度卖到100台百万美元一块,世界上也只有ASML能生产。国内光刻机厂商显得非常寒酸。在技​​术领先的上海微电子设备有限公司(SMEE)已经量产的光刻机中,性能最好的是90nm光刻机,工艺差距非常大。光刻机量产的芯片工艺是90纳米,目前正在向65纳米迈进,因为90纳米是一个台阶。如果能通过测试,后面的65和45就很容易坏掉。

3. 创始人

2018年3月3日晚,央视《大国重器》讲述:中微半导体设备有限公司董事长兼CEO尹志尧博士,曾在硅谷英特尔公司从事等离子刻蚀16年、LAM 研究所和应用材料公司。长期致力于半导体芯片制造微加工设备的开发和产品管理。2004年,尹志尧带领团队从美国回国,创办了国内第一家加工亚微米、纳米级大规模集成电路(关键)设备的公司——中微半导体,并成为领军企业在当地的半导体设备行业。为发展做出了贡献。

短短4年时间,研发出高性能蚀刻机,但研发过程相当艰辛。用尹志尧自己的话来说:我们需要几亿或几十亿的钱,我们必须投入其中。因此,过去10年,我们尤其是包括我自己,花了很多精力想办法说服包括政府机构和研发项目负责人在内的各种富有的投资者支持我们,资助我们。所以现在,经过10年的努力,我们筹集到了近35亿元人民币,有的是美元,有的是人民币,其中股本25亿元。应该有很多关于这笔钱的讨论。很多人说,你为什么要这么多钱,你连入不敷出。但对于研发来说,大约是15亿元人民币,相当于研发费用。我在美国负责的产品总部的D费用。我们已经度过了 10 年。

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2017年,全球其他半导体仍处于10nm和7nm阶段。尹志尧团队已研发出5nm级工艺,预计今年年底正式定型5nm刻蚀机。在芯片技术方面,已达到5纳米水平中微半导体设备公司,中国半导体技术首次占据世界最高点。

4.业务和业务属性

中微半导体主营业务为蚀刻设备的研发、生产和销售。产品分为半导体刻蚀设备和MOCVD设备两大类。

1 蚀刻设备

中微电子自2004年成立以来,首先着手研发VHF去耦CCP刻蚀设备Primo D-RIE。迄今为止,已成功研制出双反应Primo D-RIE、双反应Primo AD-RIE和单反应Primo D-RIE。反应台第三代Primo AD-RIE刻蚀机产品涵盖了65nm、45nm、32nm、28nm、22nm、14nm、7nm到5nm关键尺寸的众多刻蚀应用。

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这里最值得注意的是,中微电子是否掌握了5nm刻蚀技术?从招股书中可以看出中微半导体设备公司,中微半导体已全面掌握5纳米刻蚀技术,其CCP刻蚀设备和ICP刻蚀设备均涵盖5纳米刻蚀应用。

从芯片制造工艺来看,越小越好。据说 5nm 蚀刻是目前最先进的技术。中微半导体已经开始向台积电供货,并表示其刻蚀技术已达到国际领先水平。这种现金水平使业务能够非常迅速地增长。

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2MOCVD设备

MOCVD设备是在蓝宝石设备上生长GaN薄膜的专用设备。GaN材料是一种化合物半导体材料,是用于制作LED(发光二极管)的主要材料。是制作LED外延片的关键设备,LED外延片的水平决定了整个LED产业的水平。

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近几年的发展非常迅速,可以说是公司近几年业绩爆炸式增长的主要原因。

3 业务属性

半导体设备属于最上游的公司,波动性非常大。从近三年刻蚀设备的销量可以看出,其营收与集成电路厂商的扩张有很大关系,而且周期很强。受客户扩张影响,2017 年蚀刻设备销量下降至 33 腔。2018年又开始回升,而这个回升是大陆IC厂商扩张带来的。它与行业繁荣和行业特点有很大关系。

MOCVD设备的发展速度惊人中微半导体设备公司,其速度可以说是大幅提升。受益于公司长期的技术积累。PrismoA7机型的MOCVD设备在2017年得到了客户的充分认可,销量大幅增长,2018年继续保持增长势头。

(一)产销模式

公司的产销模式以销量为基础。产量高于销量的原因是订单的不断接单,加上产品发货后需要安装调试(公司有很多产品未接单)。

(2) 收益分析

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其实中微半导体的收入构成很简单,主要是刻蚀设备和MOCVD设备。要分析的最重要的事情是这些设备卖给谁?

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从收入的区域构成来看,大陆地区的销售额不断创新高,占比非常大。这也说明大陆在芯片和LED领域的投入越来越大。

(3) 客户集中度

这个行业不像消费品行业,客户是特定的人。上下游点很清楚,只有少数几家公司在里面玩。因此,中微半导体销售的产品集中在几家下游企业。有一些有趣的现象。

1) 季度收入波动

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可以看出,公司下半年确认的收入占比超过70%,上半年只有30%。主要是内地客户一般是上半年投资,下半年考察,导致收入波动较大。

2) 应收账款增长

既然是客户集中,自然应收账款的增长是必然的。好在它在这方面的技术优势非常明显,下游客户不会盲目拖延付款期限。好在公司的应收账款增长非常好,可以抵消应收账款带来的风险。

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但好消息是,公司应收账款的增长慢于公司收入的增长。这是扩张带来的必然性。企业要想更好地扩张,自然要付出一段时间的赊销。

3) 毛利率分析

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毛利率的分析很简单。2017年蚀刻设备毛利率下降,主要原因是当年销售规模下滑时,公司战略性降低单价。2018年毛利率迅速回升至高位,市场规模再度扩大。

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2018年MOCVD设备毛利率大幅下降,主要是中国微电子为进一步扩大市场份额,增加销量,战略性下调产品销售价格所致。

同时,同行业公司毛利率基本持平。

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4) 高研发成本

这也是这个行业最大的特点之一。行业本身是技术驱动的,而中微半导体处于技术密集型领域,研发自然是非常高的。如果一个公司的研发停滞不前,产品的竞争力会立即下降,所以高研发并不是一件坏事。

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但值得注意的是,企业研发支出资本化的现象越来越严重。7年和18年的资本化金额分别为1.62亿和1.92亿,资本化率分别为48.9%和47.64%。这是一个非常糟糕的现象。高资本化意味着今年的部分研发支出已经延迟确认,今年的利润会更好看。我们也能体会到中微半导体的无奈。毕竟,一直亏钱对公司不好。

5)资产负债结构分析

公司资产结构非常好,流动资产占总资产的比例高达80%。因为公司是技术驱动型企业,人脑和技术是最关键的发展因素。开发新技术并将其应用到设备生产中,只需要一些较小的工厂,其中大部分仍然是这些设备(库存)。

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从下表可以看出,流动资产占比最大的是存货,一直在42%以上。并且库存量不断扩大,反映企业设备销售火爆,企业不得不准备大量库存。

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但是这样的库存增加,就是出货量的大幅度增加,那么出货量是什么意思呢?也就是货已经到了别人家,但是还没有到货。基本上2018年的6亿发货可以确认10亿的收入(毛利率40%)。

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负债结构基本为流动负债,尤其是预收账款占大头,逐年增加。主要原因是公司规模不断扩大,期末在手订单量很大(见已发出货)。尤其是MOCVD设备的订单,多以预付款方式销售,待客户验收后确认。

2016-2017年其他应付款大幅增加是由于股权收购金额未入账,本质上问题不大。

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6) 现金流

公司现金流极差,与公司所处行业密切相关。持续融资,持续投资,规模不断扩大(经营现金流很难赚钱)。总之,公司在扩大市场的同时中微半导体设备公司,加大投入,力争达到行业领先水平。

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五、未来发展与总结

首先,2019年业绩没有问题。如前所述,将有10亿元的出货收入,加上16亿元的在手订单。2019年营收大致在20亿水平,可以说是高速增长。

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当然,烧钱还要继续,这条线属于绝对高端领域。上市的目的是为了筹集资金,但投资者可能很难看到公司会继续成长。可能是净利润的发布呈现一定的周期性,而不是成长股良好的业绩连续性。

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在募资项目方面,以扩大产能和技术研发为主要目的,补充流动性为辅。未来我们可以看到的是:中微半导体的营收将继续增长,但其净利润的释放并不那么好。也可能像北方华创一样有一定的净利润释放能力,但并不均衡。

其次,估值的波动性也很大,毕竟不是我们熟悉的行业。再加上对下游投入的脆弱性,规模在持续增长的过程中也会出现较大波动。

本文作者:陈志军,《投资第一课:零基础轻松读懂财报》作者。可以更快更好地分析优秀企业,帮助大家理解企业成长的逻辑。

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